房财经王哲
若干年之后，当后人回顾中国房地产市场时，会发现，中国曾有两个宇宙级别的房企，一个是恒大，一个是碧桂园。
前者目下已彻底沉沦，后者或许正在陨落的路上。
8月18日一早，碧桂园对外公布了年上半年盈利预警。
截至年6月30日，碧桂园预计核心净利润，介乎约45亿元至50亿元，股东应占净利润，介乎约2亿元至10亿元。
仅从表面数字看，似乎挺好。
在行业遭难，大部分民营房企亏损的大背景下，碧桂园守住了底线，它还在盈利。
但是，参照去年同期的数据，则会发现，碧桂园陨落的速度究竟有多快。年上半年，碧桂园核心净利润约亿元，股东净润约亿元。
核心净利润同比下滑67.1%-70.39%;股东净利润同比下滑93.33%-98.67%。
这是一个可怕的对比数据。
碧桂园，已不再是原来的那个“一哥”了。
拉大的剪刀差
在上午宣布完盈利预警后，碧桂园总裁莫斌、常务副总裁程光煜等高管，午间便召开了线上投资人电话会议。
莫斌表示：“公司通过精细化的管控使得现金流保持相对平稳，并没有因为利润的下降受到影响。”
但市场并不认可CEO莫的此番言论。
8月18日，碧桂园盘中股价最高跌幅达6.35%;截至收盘，报2.39元港元/股，较上个交易日下跌5.16%。年内至今已跌去65%。
而事实是，上半年，碧桂园进一步拉大了营收和利润之间的剪刀差。
克而瑞数据显示，碧桂园上半年销售金额高达.9亿元，依然位列行业第一。
年1-7月，碧桂园累计实现权益合同销售约2亿元，同比年约亿元，下降39.79%。
核心净利润的下跌幅度，是权益合同销售下滑幅度的约1.7倍。
不出意外，碧桂园这个指标，在全行业应该是垫底的。而股东应占净利润2亿-10亿元，也是碧桂园有史以来最差的表现。
销售依然处于行业第一，但利润却一落千丈。碧桂园的老大位置多少有些名不符实。
对于上半年预期盈利下降，碧桂园给4条理由：市场下行叠加工程进度减缓，已出售物业结转确认的收入减少;部分低毛利项目结转，导致房地产业务结转毛利下降;出于谨慎原则，对物业计提的减值增加;外汇波动造成预期净汇兑损失所致。
这其中，低毛利项目结转是关键。
碧桂园-年在历史高位拿地的项目，如今正赶上结转期。但由于市场开始下行，终端房价并没有随着当时的高地价水涨船高，反而在不断下跌。
这直接导致碧桂园上半年的毛利，呈现断崖式下滑。
在投资人会议中，碧桂园也承认了当初的失误。“对部分市场缺乏审慎原则，市场下行和预期形成反差，造成决策失误。”
在当下的环境中，为保障现金流安全，对尾盘资产和即将放弃的区域，碧桂园不得不做了量价平衡安排。
截至目前，碧桂园已经退出部分区域的经营，主要向五大都市圈集中，经营区域从个减少到63个。
为活下去努力
面对已经“惨不忍睹”的利润，有投资人担心碧桂园利润是否已经见底，后续是否还会继续下降。
对此，碧桂园表示，有压力。“毛利是围绕可动用现金为目标，盘活优质资产，去除劣质资产，等有反转机会才能有较高溢价销售。”
言外之意，碧桂园低毛利的持续周期，会比较长。
在8月18日的投资者会议上，碧桂园一众高管，一改往昔的自信，开始为了活下去而努力。
在回答投资人接下来的管理重点时，莫斌表示：“我们以现金流为核心，活下去，保证市场到来能活得更好;保证楼盘按时交付，债券刚性兑付。”
好在，经过过去几年的调整，碧桂园的负债率有了明显降低。
截至年底，碧桂园的净负债率降至45.4%。现金短债比约2.3倍。这也是碧桂园能在过去一年来，暴雷声不断的周期中，活下来的关键所在。
此外，碧桂园表示，上半年权益销售亿元，权益回款亿，回款率92%。预计下半年支付工程款-亿元。
年上半年，碧桂园发行可转债33.68亿、新股24.1亿、境内中票60亿。在绝大多数同行融资无路时，碧桂园还保持着国内融资渠道的畅通。
最新的消息是，目前碧桂园正在在交易商协会，以及中债信用增信担保的支持下，推进中票的发行。
这一切，碧桂园的管理层都在向外界传递，它的现金流是有保障的。
程光煜表示，下半年碧桂园没有到期美元债，仅9月、11月有两笔合计40亿元境内债需要偿还，目前已做好了相关资金安排。
而年1月份则有40亿美元债，以及1月、4月、5月合计4笔境内债券，共计69亿元。
对此，碧桂园投资者关系部李成然称，会围绕可动用现金进行管理目标，盘活优质资产，包括出清劣质资产，尽可能保住核心资产。到了有反转机会的时候，再销售优质资产，保证有较好的溢价，或者更小的折价。
如果仅从表面的财报数据，及高管们的表述来看，碧桂园有问题，但不大。
在应付未来的债务方面，碧桂园成竹在胸。
真正令人担忧的是，其前端销售和利润的持续暴跌，以及隐藏在表外的庞大债务。
毕竟上半年碧桂园在利润方面，交出了极不合格的成绩，杨国强能否在下半年力挽狂澜，让碧桂园的利润恢复以往，将是一项艰难的工作。
对此，评级机构已经给出了预警。
惠誉最新报告称，将碧桂园的长期外币和本币发行人违约评级、高级无抵押评级和未偿付债券评级由“BBB-”下调至“BB+”。
惠誉认为，尽管碧桂园的流动性缓冲水平充裕，但鉴于其销售下滑且营运资金承诺令现金生成承压，加之资本市场环境恶化，已限制该公司的融资来源，碧桂园的流动性缓冲承压。
比利润暴跌更要命的是，碧桂园或许还隐藏着近亿元的表外负债。
碧桂园控制着一家名为，佛山市顺德区荣跃企业管理有限公司(以下简称荣跃管理)的企业。
该公司成立于年8月4日，注册资金仅为万元，但旗下有39笔投资——有6家注销，3家在注销备案中。(详见房财经此前文章：碧桂园出表魔术①：亿元资本金“消失”了)
荣跃管理投资的企业中，注册资本超过百亿元的，有6家。
分别是深圳市帕拉丁五期股权投资合伙企业(有限合伙)、恒佳投资、嘉兴沣璨投资、杭州睿沣顺碧投资管理合伙企业(有限合伙)、鹰潭市锦泰投资有限合伙企业、广东民营投资股份有限公司。
前五家是私募基金，总注册资本高达.64亿元。但颇为蹊跷的是，这些注册资本百亿以上的合伙企业，并无对外的实际投资。
如果荣跃管理旗下五支基金全部实缴资本，近亿元的资金去了哪里?
在这五支基金里，碧桂园都是二股东，大股东荣跃管理受吴业能控制，三股东是掏钱的金主，四股东一般是执行事务合伙人。
没有对外投资，那五支基金是否可以把钱，定向投给碧桂园，基金获得收益后，钱再回到金主们身上?
由于碧桂园只是它们的二股东，债务不用并表。
通过这种操作，碧桂园至少可以达到两个目的：高杠杆曲线融资;让债务出表。
这种操作有多久，可看五支基金的存续期有多长。
从明面上，碧桂园负债1.65万亿，负债率84.5%。据公开报道，碧桂园表外负债高达0多亿元。如果再计入没有统计到的表外负债，碧桂园的净负债率就要从45.4%，飙升至%。
有意思的是，荣跃管理还有一个投资亮点，入股了上海界面财联社科技股份有限公司，持股6.82%，后者持有多家媒体平台。
反噬自己
对杨国强和碧桂园而言，高处不胜寒。
头顶房企大哥大的光环若干年，他和碧桂园的一切举动，都是外界